近日，中國最大的綜合物流服務(wù)商順豐控股 (深：002352) 發(fā)布自愿性現金部分要約的綜合文件，宣布開(kāi)始以175億港元總代價(jià)進(jìn)行要約收購嘉里物流(636.HK) 51.5%（按全面攤薄股本計算）股權，要約期至9月2日，批準并接納要約的股東每股可獲現金26.08港元，當中包括基本要約價(jià)每股18.80港元及特別股息每股7.28港元。

自今年2月順豐控股宣布收購嘉里物流以來(lái)，市場(chǎng)一直關(guān)注這起跨境要約，期待兩方戰略合作，如今雙方主要股東達成一致，進(jìn)入最后的向全體股東開(kāi)放要約階段，引發(fā)市場(chǎng)再次聚焦。

嘉里物流的廣大小股東是否應接納要約？小股東怎樣確保在本次要約收購中實(shí)現收益最大化？這需要小股東進(jìn)行科學(xué)分析才能理性選擇。

接納為宜：高溢價(jià)+特別股息優(yōu)惠收購機會(huì )難得

順豐控股為成功收購嘉里物流開(kāi)出了相當優(yōu)惠的條件，每股26.08港元相對于各種參考基準均是有吸引力的報價(jià)，比嘉里物流在截至交易公告前最后交易日（2021年2月4日）的連續30個(gè)交易日在港交所的平均收盤(pán)價(jià)溢價(jià)約56.22%，比最后交易日在港交所每股23.45港元的收盤(pán)價(jià)溢價(jià)約11.22%。比截至最后交易日（含）的連續60個(gè)交易日在港交所平均收盤(pán)價(jià)溢價(jià)約55.51%。

其中，公告前的收盤(pán)價(jià)溢價(jià)較低（11.22%）是由于潛在交易的利好消息的泄露導致在公告前的兩個(gè)交易時(shí)段股價(jià)上漲了32.79%。

在公告前2個(gè)交易日，嘉里物流的價(jià)格走勢在臨近公告時(shí)明顯偏離了可比的同行，這表明未受干擾的價(jià)格溢價(jià)主要是由于圍繞潛在交易的消息。

按嘉里物流2020年全年盈利計算，收購要約價(jià)的隱含市盈率為27倍，高于全球大部份物流股。同時(shí)要約報價(jià)高于2021年2月10日公告發(fā)布前的投行研究目標價(jià)（較平均目標價(jià)高64%），部分投行也把最新的目標價(jià)調整至收購價(jià)格：

事實(shí)上，嘉里物流自2013年12月正式于港交所上市交易至2019年疫情前，股價(jià)一直于9-15港元徘徊。即使新冠疫情期間，受益于需求巨大及運費提升，物流板塊普遍強勢，然而至2021年2月公布收購前，嘉里物流最高收盤(pán)價(jià)也只見(jiàn)17.6港元，顯然板塊利好未推動(dòng)股價(jià)表現。而自公布收購后，嘉里物流大幅上漲，最高達到25.9元。

由于收購消息只是短期推動(dòng)因素，再加上嘉里物流目前的經(jīng)營(yíng)規模在競爭日益加劇的市場(chǎng)中面臨著(zhù)巨大的挑戰，缺乏業(yè)務(wù)根本性突破，因此股價(jià)近期向基本面回歸，8月13日收盤(pán)價(jià)為23.80元。

如果本次交易失敗，股價(jià)很大程度會(huì )回落至收購公告前的18元左右甚至更低水平。

值得一提的是，部分要約為嘉里物流現有股東提供了兌現重大價(jià)值的絕佳機會(huì )。在26.08港元/股的總現金價(jià)值中，包括18.8港元的部分要約價(jià)格和7.28港元的香港倉庫出售收益特別分紅。

但是，如果部分要約失敗，將不會(huì )向現有股東分配特別分紅，因為要約當中要求必須于截至9月2日的要約期內達到收購51.5%股份的條件后才能派發(fā)特別股息，如未能達到，將不會(huì )派發(fā)特別股息。

從部分要約本身的條件來(lái)看，作為小股東收益利益最大化的考慮，應填寫(xiě)及簽署批準及接納表格并于9月2日前寄到要約表格指定的地址，注意在表格中打勾（√），先借本次收購機會(huì )接納要約套現，避免錯失特別股息。

促成要約：雙方優(yōu)勢互補，聯(lián)手物流賽道，長(cháng)遠向好  

現代物流是一個(gè)方興未艾的行業(yè)賽道。根據順豐控股年報數據，2020年12月中國物流業(yè)景氣指數為56.9%，繼續處于較高景氣區間。2020年中國快遞服務(wù)企業(yè)業(yè)務(wù)量累計完成833.6億件，同比增長(cháng)31.2% ；業(yè)務(wù)收入累計完成8,795.4億元，同比增長(cháng)17.3%

同時(shí)，跨境電商的蓬勃發(fā)展成為推動(dòng)國際快遞業(yè)務(wù)發(fā)展的主要動(dòng)力之一，未來(lái)跨境寄遞業(yè)務(wù)亦將迎來(lái)巨大增長(cháng)空間。

順豐控股是中國領(lǐng)先的綜合快遞物流服務(wù)提供商，擁有中國最大的貨運機隊和覆蓋廣泛的地面服務(wù)網(wǎng)絡(luò )，以及行業(yè)領(lǐng)先的供應鏈管理技術(shù)。

2020財年，順豐控股錄得年收入1540億元人民幣，凈利潤為73.3億元人民幣。

嘉里物流則是綜合物流、國際貨運代理和供應鏈解決方案行業(yè)的市場(chǎng)領(lǐng)導者。公司擁有覆蓋60個(gè)國家和地區的全球網(wǎng)絡(luò )，在世界一半的新興市場(chǎng)都有成熟和穩定的業(yè)務(wù)。

根據2020年的年報，嘉里物流年度收入534億港元，核心凈利潤為18.3億港元。截至2020年底，公司在全球擁有超過(guò)42000名員工和10000輛自有營(yíng)運車(chē)輛。

根據Armstrong & Associates公司2020年物流總收入/營(yíng)業(yè)額和貨運代理量，嘉里物流在2020年全球25大貨運代理中排名第十。

“尺有所短、寸有所長(cháng)”，順豐控股和嘉里物流在重點(diǎn)區域和能力方面各有所長(cháng)，業(yè)務(wù)近乎完全互補。順豐控股需要一個(gè)成熟的國際物流平臺，而嘉里物流則需要一把有效打通內地市場(chǎng)的鑰匙，雙方完全可以利用各自對行業(yè)的深入認識和累積的經(jīng)驗，積極合作，優(yōu)勢互補，實(shí)現協(xié)同效應。

待完成部分要約，順豐和嘉里物流合并后的企業(yè)規模將使兩家公司在與國際大型物流企業(yè)競爭時(shí)處于更有利的地位。

在海外業(yè)務(wù)方面，順豐控股目前專(zhuān)注于服務(wù)個(gè)人消費者和中國企業(yè)，而嘉里物流聯(lián)網(wǎng)在為跨國企業(yè)提供服務(wù)方面擁有豐富的經(jīng)驗，并在東南亞取得行業(yè)領(lǐng)先地位。交易完成后嘉里物流的定位將會(huì )是順豐在國際擴張的主要工具，雙方可共享經(jīng)擴大的貨運量、運輸資源和經(jīng)擴大的本地營(yíng)銷(xiāo)團隊。

在內地業(yè)務(wù)方面，順豐控股在中國大陸建立完善的倉儲體系，并獲得廣泛品牌認可，而嘉里物流聯(lián)網(wǎng)在企業(yè)服務(wù)，尤其是進(jìn)出口相關(guān)業(yè)務(wù)方面具有獨特優(yōu)勢。交易完成后，作為順豐控股的子公司，嘉里物流將進(jìn)一步提升在中國大陸的認可度和影響力?！?/p>

同時(shí)，由于業(yè)務(wù)規模和先進(jìn)技術(shù)是國內外物流行業(yè)取得成功的關(guān)鍵因素，順豐控股的先進(jìn)技術(shù)資源將通過(guò)更優(yōu)越的性能和更高的增長(cháng)潛力提升嘉里物流的競爭力。如果不善加利用順豐控股和嘉里物流之間的協(xié)同效應，嘉里物流將在市場(chǎng)競爭中面臨重大挑戰，將無(wú)法實(shí)現長(cháng)期可持續增長(cháng)。

不過(guò)，以上分析的美好發(fā)展藍圖并非一蹴而就。首先，順豐控股和嘉里物流兩家規模龐大的企業(yè)進(jìn)行磨合需要一段時(shí)間，而這段時(shí)間內可能協(xié)同效應尚未能明顯反映到資本市場(chǎng)關(guān)注的業(yè)績(jì)上；其次，隨著(zhù)全球越來(lái)越多的物流企業(yè)走出新冠疫情的影響，開(kāi)始加大恢復物流服務(wù)，國際物流價(jià)格略有下滑，而這對于國際物流服務(wù)商嘉里物流勢必會(huì )帶有一定影響，進(jìn)而影響短期業(yè)績(jì)及股價(jià)。

總體而言，“分段獲利”才是小股東最佳的選擇。具體來(lái)說(shuō)就是先行接納要約套現并獲得特別股息，讓短期內的投資收益安穩落袋；收購成功對兩家公司的核心業(yè)務(wù)發(fā)展都有長(cháng)遠利好，投資價(jià)值將進(jìn)一步提升，股東可長(cháng)期關(guān)注市場(chǎng)，在合適時(shí)機買(mǎi)回，實(shí)現總體收益最大化。